Профессор экономики и политологии Калифорнийского университета в Беркли, колумнист The Financial Times (FT) Барри Эйхенгрин обращает внимание на то, как центробанки сейчас диверсифицируют резервы, помимо доллара США, евро и юаня. Основной диагноз, поставленный Эйхенгрином международной финансовой системе, звучит так: «скрытая эрозия доминирования доллара».
20 лет заката
Решение США и союзников заморозить ЗВР России вызвало интенсивные дебаты о будущем международной валютной системы. Это довольно бурная дискуссия, потому что ставки высоки. А еще потому, что от момента принятия аналогичных решений и предыдущего преобразования финансовой системы нас отделяют не менее 75 лет и Вторая мировая война. Однако все эти дебаты больше сбивают с толку, чем помогают установить истину, поскольку упускают из виду то, что на самом деле происходит с мировой валютной системой.
Несмотря на неоднократные ссылки на доминирование доллара, его доля в глобальных идентифицированных валютных резервах имеет тенденцию к снижению в течение 20 лет — от чуть более 70% на рубеже XX-XXI веков до всего лишь 59% в III квартале 2021 года.
Эта тенденция не является результатом валютных сдвигов или изменений процентных ставок, влияющих на стоимость различных резервных активов. Она также не отражает неприятие доллара со стороны горстки банков, накапливающих большие резервные остатки. Скорее, это результат усилий многочисленных центробанков по диверсификации резервов по отношению к американской валюте.
Surprise! Surprise!
А теперь — сюрприз! Диверсификация не направлена на евро, фунт стерлингов и иену либо иные давние составляющие корзины специальных прав заимствования (SDR) МВФ, мультивалютного резервного актива. Доля коллективных резервов этих валют оставалась практически неизменной в течение двух десятилетий.
Более того, только четверть сдвига произошла в пользу китайского юаня, добавленного в SDR в 2016 году. Три четверти изменений приходятся на валюты небольших экономик — таких как Канада, Австралия, Швеция, Южная Корея и Сингапур, — что демонстрирует рабочий документ для МВФ, соавтором которого является Барри Эйхенгрин.
Чем объясняется рост этих валют? Во-первых, их рынки стали более ликвидными. Исторически только горстка стран обладала глубокими и ликвидными рынками, открытыми для остального мира. Валютные дилеры смогли найти контрагентов только в нескольких валютах. На практике это был в основном доллар, а также евро, фунт стерлингов и иена. Они являлись валютами, используемыми в качестве средств для международных транзакций, и поэтому центробанки держали их в качестве резервов.
Но затраты на транзакции в дочерних валютах упали с появлением электронных торговых платформ и новых технологий автоматизированного создания рынка и управления ликвидностью. Мы видим это в спредах bid-ask (превышение Ask, цены предполагаемой продажи финансового инструмента участником рынка, над Bid — ценой его предполагаемой покупки. — Прим. ред.) дочерних валют, которые сейчас также низки, а иногда даже ниже, чем у евро, иены и фунта.
Во-вторых, центробанки стали более активными в погоне за доходами. Их резервные портфели увеличиваются, повышая ставки. В-третьих, низкая доходность облигаций основных резервных стран-эмитентов усилила поиск альтернатив. Нетрадиционные резервные валюты регулярно предлагают привлекательную доходность с поправкой на волатильность по сравнению со своими традиционными аналогами.
Таким образом, мы уже видим движение к более многополярной международной валютной системе — однако не к триполярной, в которой доминировали бы доллар, евро и юань, как ожидали многие наблюдатели.
Не юань?
Последние события, вероятно, ускорят диверсификацию. В случае с Россией, по общему признанию, все резервные эмитенты, кроме Китая, активно участвовали в замораживании резервов ЦБ РФ. Поэтому давно осуществляемый переход России на резервные валюты, не входящие в SDR, не создал убежища для резервов ее центробанка.
Однако теперь, когда меч замораживания резервов был обнажен, можно представить себе и такой сценарий: США замораживают резервы некоей страны, но другие правительства не соглашаются. В этом случае дополнительная диверсификация резервов целевой страной может принести страховые выгоды.
Как насчет более быстрой диверсификации в сторону юаня? Любой, кто рассматривает возможность перемещения резервов в этом направлении, должен рассмотреть возможность того, что Китай может оказаться объектом вторичных санкций. Более того, действия Владимира Путина являются напоминанием о том, что авторитарные лидеры могут вести себя капризно, когда налицо несколько внутренних противовесов, способных их сдерживать. То, что президент Си Цзиньпин проявил мало склонности вмешиваться в операции Народного банка Китая (НБК), не является гарантией того, что он сохранит эту позицию в будущем.
У управляющих резервами России нет выбора, кроме как обратиться к НБК, пока он продолжает предоставлять им доступ к глобальной финансовой системе. Но для других центробанков, по иронии судьбы, результатом решения США использовать доллар как оружие может стать замедление международного признания юаня как резервной валюты.
Тем временем
Дефицит торгового баланса США сокращается
«Экспорт восстановился, но любой подъем экономического роста в этом квартале может быть компенсирован замедлением темпов накопления запасов предприятиями», — оценивает ситуацию с внешней торговлей США Reuters. По мнению агентства, внешняя торговля «тормозила рост ВВП шесть кварталов подряд и все еще может оставаться тормозом в этом квартале».
Справка Office Life
По данным Минторга США, дефицит торгового баланса сократился на 0,9%, до $106,6 млрд, экспорт вырос на 1,2%, до $157,2 млрд. Восстановление экспорта — результат роста поставок потребительских товаров на 6,3%.
При этом экспорт продовольствия ускорился на 3,6%, а промышленные поставки увеличились на 2,6%. Однако экспорт автомобилей упал на 3,4% — само собой, из-за глобального дефицита полупроводников. Импорт товаров вырос на 0,3%, до $263,7 млрд, на фоне сдерживающего снижения импорта автомобилей на 9,9% и падения импорта продовольствия на 3% при ощутимом росте импорта промтоваров.
В феврале предприятия продолжали пополнять запасы, хотя и «менее безумными, чем в последние месяцы 2021 года», темпами: оптовые запасы выросли на 2,1% после роста на 1,1% в январе, розничные — на 1,1% после январских 1,9%.
