Война войной, а газ — по расписанию: глобальные риски для сырьевых товаров

Газ: краткосрочный прагматизм, долгосрочные изменения

Война в Украине усиливает давление на газовый рынок Европы, переживающий наихудший кризис за всю свою историю. На российский трубопроводный импорт приходится 38% спроса ЕС. Если бы ЕС ввел санкции, способные остановить потоки российского газа сегодня, он мог бы пострадать этой зимой, но изо всех сил наращивать запасы газа на следующую зиму. Цены будут расти. Предприятия вынуждены будут закрыться. Инфляция будет нарастать. Мы считаем, что европейский энергетический кризис спровоцирует глобальную рецессию.

Но Россия тоже пострадает, если остановит газовые потоки. Следовательно, мы полагаем, что бизнес-интересы, как обычно, окажутся в основе наиболее вероятного решения, хотя ЕС неизбежно будет вынужден поставить под сомнение свою зависимость от российского газа.

Уголь: шок для мировых рынков

Необходимость замещения объемов российского угля приведет к ценовому шоку на мировых рынках угля и дефициту угля в Европе. На долю российского угля приходится около 30% европейского импорта металлургического кокса и более 60% европейского импорта энергетического угля. Основной проблемой замещения экспорта российского угля в ЕС является зависимость Европы от особого качества российского угля.

Угольная энергетика в настоящее время составляет около 14% от общего объема генерации электроэнергии в Европе. Влияние на европейские энергетические рынки дефицита российского угля будет не таким значительным, как газа. Однако Европа, возможно, не сможет прибегнуть к угольным электростанциям, чтобы компенсировать потери газовой генерации.

Сырая нефть и нефтепродукты: слишком важны

Несмотря на риск, мы не ожидаем, что Россия снизит экспорт нефти в ответ на санкции, потому что ее доходы в этом случае резко сократятся. Одной из рассматриваемых санкций является блокирование Россией системы связи SWIFT и другой инфраструктуры долларовых платежей. У России есть альтернативные способы оплаты, но переход может временно нарушить экспорт.

Россия и Саудовская Аравия являются партнерами по соглашению ОПЕК+ об ограничении добычи. Саудовцы не проявили особого желания помочь США справиться с ростом цен на нефть. В случае фактического прекращения поставок ОПЕК, скорее всего, рассмотрит возможность использования свободных мощностей для компенсации потерь.

Российское дизельное топливо имеет большее значение для Европы, поскольку регион импортирует более 8% потребляемых объемов из России. Мазут и его остатки торгуются по всему миру и часто потребляются в качестве сырья американскими НПЗ на побережье Мексиканского залива или в качестве бункерного топлива для коммерческих перевозок в Азии. Что касается сырой нефти, то мы не ожидаем отказа от российского экспорта нефтепродуктов.

Мы не ожидаем резкого роста спроса, вызванного переходом с газа на нефть, если кризис повлияет на экспорт российского газа. Спрос на топливо для отопления в Европе ограничен Германией. В энергетическом секторе европейские нефтяные мощности либо простаивают, либо закрыты, что ограничивает рост спроса на нефть.

Металлы: риск срыва поставок на и без того напряженные рынки

В Украине мало крупных предприятий по добыче и переработке металлов, поэтому перебои в производстве окажут относительно небольшое влияние на глобальную экономику. Однако прекращение производства и экспорта некоторых сырьевых товаров (алюминий, металлы платиновой группы и железная руда) окажет непропорциональное влияние на ситуацию, поскольку рынки уже находятся под давлением предложения.

Еще большее значение имеют любые ограничения на способность российских производителей импортировать сырье в Россию или экспортировать готовую продукцию из России. Дополнительная проблема заключается в том, готовы ли контрагенты совершать сделки с дочерними офшорными организациями и в состоянии ли они делать это. Поскольку санкции усиливаются, любые металлургические и горнодобывающие компании, акционеры которых имеют связи с Кремлем, подвергаются риску.

Нефтехимия: препятствие для крупных планов экспансии России

Краткосрочное влияние ситуации в Украине, вероятно, будет ощущаться через два основных нефтехимических канала: цены на энергоносители и санкции. Любые дополнительные премии, вероятно, придется нивелировать снижением маржи.

Точное влияние санкций будет зависеть от их окончательной формы. На Россию приходится чуть менее 16% общего объема нефтехимического производства в Европе, при этом она занимает наиболее высокое место в цепочке производства полиэтилена. Это делает Россию важным, но не критическим звеном в отрасли.

Корпоративный международный риск

Влияние ТНК на Россию сосредоточено в руках немногих игроков: BP (заявила об уходе из РФ. — Прим. ред.) и TotalEnergies имеют на сегодняшний день самые большие позиции среди крупных компаний. Wintershall DEA пропорционально наиболее подвержена риску через два крупных СП с «Газпромом», и текущий кризис может повлиять на сроки ее IPO.

Ужесточение правил доступа к международной финансовой системе может негативно сказаться на способности ТНК получать дивиденды и другие выплаты. Целевые санкции против российских партнеров кажутся маловероятными, но представляют собой гораздо более серьезную проблему.

В энергетическом секторе РФ остаются только унаследованные инвестиции. Они не являются ни основными, ни стратегическими. В российской металлургической и горнодобывающей промышленности наблюдается аналогичное снижение международного участия. Glencore остается последней, но ее доля составляет менее 1% от рыночной капитализации.

Выводы

Российская экономика находится в лучшем положении, чтобы противостоять санкциям, чем в 2014 году, когда Россия аннексировала Крым. Конфликт больше всего вредит экономике Украины. Если пострадают энергетические потоки, глобальные последствия могут быть серьезными. Ни Россия, ни западные союзники не захотят нарушать потоки, но исключать сбоев нельзя.

Россия создала резервную подушку, которая могла бы смягчить влияние санкций в краткосрочной перспективе. Замораживание международных рынков облигаций означает, что новый суверенный долг должен финансироваться внутри страны. Резервы покрывают $50 млрд, которые должны быть выплачены по государственному долгу до 2025 года.

Для Украины конфликт может нарушить экономическую активность и нанести ущерб капиталу. Ее экономика в 2022 году без быстрой деэскалации конфликта, вероятно, вернется в рецессию.

Фото: depositphotos.com