«Европа будет выковываться в кризисах». ЕЦБ ужесточает политику

В речи Кристин Лагард два ключевых экономических сюжета — кризис еврозоны и долгая дефляционная эпоха 2010-х годов и сегодняшнее возвращение в Европу высокой инфляции.

Лагард — о последствиях финансового кризиса и Великой рецессии (2008-2012)

Великий финансовый кризис и кризис суверенного долга нанесли гораздо больший урон еврозоне, чем другим крупным экономикам... Мы увидели, что валютный союз не может быть стабильным, а валюта — действительно единой при сегментированном режиме банковского надзора и урегулирования. Ведь большая часть денег, используемых ежедневно, — это не обязательства центробанка, а депозиты коммерческих банков. Фрагментация финансовых рынков может привести к асимметричному ужесточению условий финансирования и нарушить передачу денежно-кредитной политики по всей еврозоне. Именно это мы наблюдали по мере развития кризиса.

Ответ ЕЦБ... был направлен на обеспечение эффективного развертывания денежно-кредитной политики ЕС с целью поддержания стабильности цен. Реакция европейских лидеров также подчеркнула их приверженность евро — путем запуска плана банковского союза, включающего общий надзор и разрешение проблем. Это самая значительная передача полномочий на европейский уровень с момента создания евро. Но продолжительность и глубина кризиса оставили глубокие шрамы на экономике еврозоны и подготовили почву для долгой фазы слишком низкой инфляции.

Эта ситуация привела к снижению инфляции тремя взаимосвязанными способами. Во-первых, затяжной негативный шок спроса, подавивший динамику инфляции. Во-вторых, процентные ставки начали приближаться к своей эффективной нижней границе, сокращая пространство для их дальнейшего снижения. И в-третьих, инфляционные ожидания начали снижаться, что привело к повышению реальных процентных ставок, хотя экономика нуждалась в смягчении политики... Существовал вполне реальный риск застрять в ловушке низкой инфляции...

Лагард — о коронакризисе и скачке инфляции

Пандемия не только нанесла серьезный удар по спросу с потенциально дефляционными последствиями — потребление в еврозоне сократилось на 16,5% всего за несколько месяцев, — но и оказала сильное асимметричное воздействие на страны, которые полагались на туризм. Это возродило опасность финансовой нестабильности...

Наш ответ состоял в том, чтобы запустить программу чрезвычайных закупок при пандемии (PEPP) с двойной функцией: расширить нашу денежно-кредитную позицию и обеспечить ее передачу во все части еврозоны... Успех этого подхода заложил основы для гораздо более быстрого восстановления, чем в предыдущие кризисы. ВВП еврозоны вернулся к докризисному уровню в конце прошлого года... Тот факт, что мы смогли так хорошо сохранить спрос, привел к возвращению фазы более высокой инфляции.

Менее чем за год экономический ландшафт заметно изменился. Необычно быстрое восстановление спроса было встречено удивительно вялым восстановлением предложения, поскольку производству потребовалось время, чтобы вернуться в строй после блокировок. Это привело к дефициту и сбоям в цепочке поставок, а затем к инфляции в энергетике, АПК и промышленности.

...Российско-украинская война обострила все основные факторы инфляции, а также усилила экономическую неопределенность и омрачила перспективы роста. Это еще больше осложнило ситуацию с денежно-кредитной политикой, поскольку в ближайшей перспективе инфляция и экономический рост движутся в противоположных направлениях.

Лагард — о перспективах инфляции

Первоначальный ответ ЕЦБ был обусловлен нашей новой стратегией денежно-кредитной политики, требующей терпения и настойчивости при выходе из длительного периода слишком низкой инфляции. Но с декабря прошлого года мы начали двигаться по пути постепенной нормализации. Почему?

...Прогнозы все чаще указывают на то, что инфляция будет целевой в среднесрочной перспективе. Параллельно война, вероятно, ускорит два текущих структурных изменения, которые во время переходного периода могут привести к дальнейшим негативным потрясениям предложения и давлению на стоимость.

Во-первых, геополитика станет более важной для структуры глобальных цепочек поставок. Это не обязательно будет означать деглобализацию: транснациональные компании по-прежнему будут сталкиваться с сильными стимулами для организации производства там, где затраты самые низкие, но это может ограничить периметр, в котором они могут это сделать.

Во-вторых, война, вероятно, ускорит «зеленый переход» как средство снижения зависимости от враждебных субъектов... Это, вероятно, сохранит давление не только на цены ископаемого топлива, но и на спрос на некоторые металлы и минералы, уже дефицитные.

В этом контексте становится все более маловероятно, что дезинфляционная динамика последнего десятилетия возобновится... Денежно-кредитной политике лучше вернуться к нормальным условиям... У нас нет избыточного совокупного спроса (потребление и инвестиции все еще ниже докризисного уровня), и война создает проблему для денежно-кредитной политики, сдерживая темпы роста и еще больше подталкивая инфляцию.

Поскольку инфляция, вероятно, останется высокой в течение некоторого времени, действия, демонстрирующие нашу приверженность стабильности цен, будут иметь решающее значение... Они помогут гарантировать, что инфляция вернется к 2% после того, как различные шоки предложения пройдут... ЕЦБ последовательно подчеркивает опциональность своей денежно-кредитной политики, что создает возможности для своевременного и эффективного реагирования на инфляционные сюрпризы.

...Мы прекратим чистые покупки в рамках программы покупки активов (PEPP, евроаналог QE. — Прим. ред.)... Я ожидаю, что они должны быть завершены в начале III квартала. Первое повышение ставки, основанное на прогнозном руководстве ЕЦБ по процентным ставкам, состоится через некоторое время после окончания покупок чистых активов. Мы еще точно не определили понятие «некоторое время», это может означать период всего в несколько недель. После первого повышения ставок процесс нормализации будет постепенным.

...Знаменитая фраза Жана Моне (первый глава Европейского объединения угля и стали (ECSC), прообраза ЕС. — Прим. ред.) о том, что Европа будет выковываться в кризисах, остается верной, как никогда.