Огонь по резервам: что будет с международными валютными резервами в свете санкций

Вопрос небезынтересный: допустим, вы — Пакистан и много лет балансируете на грани ядерной войны с Индией, союзницей США. Начнись конфликт — что будет с кубышкой вашего центробанка? Получается, блокировка резервов разрушает доверие к ним. Очень характерно, что этот вопрос ставит не российское, а британское СМИ: Лондон — одна из финансовых столиц мира; Великобритания сыграла даже большую, чем США, роль в нынешней фазе украинского кризиса; еще менее века назад фунт стерлингов, а не доллар был основой мировой финансовой системы. Короче, британцы разбираются в теме.

«Резкое замораживание на этой неделе зарубежных активов российского центробанка в ответ на вторжение Москвы в Украину теперь может поставить вопрос, почему страны вообще наращивают валютные резервы», — предсказывает в своей колонке Майк Долан, главный редактор Reuters по финансовым рынкам. Действительно, почему? Насколько близок пик мировых валютных резервов и что мы увидим после его достижения?

Когда припекло

Конец эры накопления иностранной валюты может быть близок. Правительства G7 и ЕС в прошлую субботу предприняли не только шаги по блокированию доступа некоторых российских банков к международной платежной системе SWIFT, но и еще один шаг, намного опережающий ожидания и прогнозы, парализовав около половины ЗВР Центробанка России на сумму $630 млрд. США также ввели санкции против Российского суверенного фонда благосостояния и Российского инвестиционного фонда развития.

...Этот шаг подрывает способность Москвы защищать рубль, потерявший до четверти своей стоимости, или рекапитализировать свои банки, попавшие под санкции. Несмотря на огромный удар по экономике России, этот шаг быстро вызвал вопросы о том, может ли таргетирование резервов как акт экономической войны побудить управляющих резервами по всему миру — не в последнюю очередь в странах, которые могут быть в ссоре или потенциально оказаться в конфликте с правительствами США либо ЕС, — задуматься о том, где хранить свои национальные заначки.

Это потенциально огромная проблема для мировых рынков, учитывая, что совокупные валютные резервы центробанков мира составили рекордные $12,83 трлн в конце 2021 года — рост на $11 трлн за последние 20 лет. Эти деньги хранятся в основном в государственных векселях и облигациях США и Европы. При этом на доллар США по-прежнему приходится почти 60% этого объема, а на евро — лишь около 20%.

После аннексии Крыма в 2014 году ЦБ РФ неуклонно сокращал долю в своих резервах долларовых активов США. Но доллар, евро и фунт стерлингов по-прежнему составляют более 50% его активов, расположенных во Франции, Германии, Японии, Великобритании, США, Канаде и Австралии.

Поскольку Москва и Пекин все больше объединяются на геополитической арене, а Китай отказывается либо осудить вторжение на Украину, либо присоединиться к западным санкциям, китайский юань, на который в настоящее время приходится всего 2,7% мировых резервов, может стать одним из очевидных вариантов для обеспокоенных управляющих международными резервами в Москве или где-либо еще. Но, конечно, сам Китай — несмотря на все его напряженные отношения с Западом — был крупнейшим резервным накопителем с тех пор, как присоединился к глобальной торговой системе 20 лет назад на фоне жесткого контроля над своим обменным курсом. Более $3 трлн из его запасов в размере $3,22 трлн было накоплено за период с 2000 года именно для того, чтобы компенсировать приток иностранных средств и удержать юань под контролем.

Большой вопрос для многих экономистов заключается в том, могут ли управляющие резервами, ищущие безопасные, ликвидные убежища для твердой наличности, созданной за счет фиксации или ограничения нацвалют либо за счет сырьевых товаров, превентивно перетасовать активы, чтобы избежать повышенного санкционного риска — либо в текущих условиях, либо по какой-то неопределенной причине в будущем.

Наиболее вероятный ответ большинства экспертов: в настоящее время для большинства стран просто нет реальной альтернативы. И на этой неделе на западных рынках облигаций не было никакой негативной реакции на такие разговоры — скорее наоборот, раз уж на то пошло.

Несмотря на то что китайские гособлигации были любимцами многих управляющих активами в последние годы, имеется несколько других направлений, столь же крупных или ликвидных (или свободных от рыночных либо кредитных рисков), помимо Казначейства США и основных рынков суверенного долга ЕС.

Китайский юань может показаться очевидным решением в такой ситуации, но Пекин намеренно медлит с либерализацией своих финансовых рынков. Он сохраняет за собой право проводить частые интервенции для поддержки своих политических приоритетов и занимает лишь около четверти в 10% мировых резервов — доле, уступленной долларом США с 2000 года.

Снижая спрос

Но это не значит, что санкционный прецедент не повлияет на практику центробанков. Профессор Беркли и давний эксперт по управлению мировыми резервами Барри Эйхенгрин считает, что из двух императивов, стоящих за накоплением резервов, т. е.: 1) интервенции и стабилизации внутренних рынков; 2) подушки безопасности, предохраняющей от шоков, катастроф или кризисов платежного баланса, второй вариант теперь может оказаться под вопросом. «Основным эффектом может стать снижение спроса на резервы», — говорит Эйхенгрин.

Если страны считают управление резервами в иностранной валюте все менее полезным и доступным, то им придется смириться с неизбежностью того, что их обменные курсы, скорее всего, будут двигаться дальше, — добавил Эйхенгрин. — В этом случае им необходимо укрепить свои финансовые системы и экономику перед лицом сбоев, связанных с обменным курсом, — например, препятствуя корпорациям занимать в иностранной валюте.

Это уже само по себе может оказать глубокое влияние на мировые рынки и на модель для развивающихся рынков и экономик.

Бывший глобальный экономист Goldman Sachs Джим О’Нил заявил, что в конечном итоге это может привести к серьезной реформе мировой финансовой системы. «Среди последствий: некоторые страны могут увидеть меньшую потребность в накоплении валютных резервов», — сказал он, добавив, что это действительно способно привести к пику международных валютных резервов во всем мире. «Это может также заставить некоторые крупные развивающиеся рынки более серьезно задуматься о реформах и открытии своих внутренних рынков, либерализации и отходе от системы, ориентированной на США», — полагает О’Нил.